李寿双：私募基金信息披露监管规则优化升级——简评《私募投资基金信息披露监督管理办法》

2026年2月27日，证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》（“233号令”，简称“《私募基金信息披露办法》”）。从《私募投资基金信息披露和信息报送管理规定（征求意见稿）》（简称“《征求意见稿》”）发布，历时逾一年半时间反复优化，《私募基金信息披露办法》终于正式落地。

信息披露不仅是股票市场制度规则的基础，也是私募基金行业监管、运作的核心。证监会抓住私募基金行业制度建设关键一环，将首部落实《私募投资基金监督管理条例》（简称“《私募条例》”）的行政规章定位为《私募基金信息披露办法》，首先优化升级了信息披露监管规则，可谓有的放矢。

本次《私募基金信息披露办法》出台之前，私募基金行业信息披露监管规则，除证监会2014年颁布实施的《私募投资基金监督管理暂行办法》（简称“《私募基金监管暂行办法》”）外，主要是中国证券投资基金业协会（简称“基金业协会”）在2016年2月发布的《私募投资基金信息披露管理办法》（简称“协会《信披办法》”）。在《私募基金监管暂行办法》中，有关信息披露的核心要求仅有第二十四条一条，其监管理念是以自律为主。后续基金业协会的《信披办法》将信息披露要求“法定化”，提出了最低的监管底线要求。

长期以来，中国私募基金行业在信息披露这一关键环节上面临制度供给不足，也逐渐显现出一些亟待解决的问题。其中比较重要的包括：第一是披露要求不够全面具体，特别是对底层资产披露的“颗粒度”不够明细。第二是对于再投资其他基金或资管产品，以及通过SPV投资的穿透披露存在争议。第三是法律责任力度轻微，起不到震慑作用。

2023年9月《私募条例》的生效实施，为优化升级私募基金行业监管规则打开了窗口。在此背景下，系统、全面、有重点地优化升级中国私募基金行业法律法规及监管规则正当其时，《私募基金信息披露办法》作为核心制度规则首先落地，开启了这一新篇章。

《私募基金信息披露办法》从《征求意见稿》发布到正式推出，做了很大的优化调整，更加完善、精确、科学。总体看，可以总结为如下五个特征：

《私募基金信息披露办法》可以说是我国针对私募基金行业颁行的第一个专门的信息披露“法律”。如上所述，此前仅有《私募基金监管暂行办法》个别条款和协会的《信披办法》。《私募基金监管暂行办法》当时起草的主导思路和后来《私募条例》的理念其实有本质差异，前者偏向自律基础上的规制，后者强调规制基础上的自律。《私募基金监管暂行办法》信息披露要求更倾向于“合同化”，给行业留下了更多自律空间。协会《信披办法》的定调有所调整，为信息披露设定了更多监管性要求，但仍停留在自律规则层面，可以说是监管要求“自律化”。《私募条例》第三十一条，在“合同约定”之前强调了按“监管规定”向投资者提供信息。《私募基金信息披露办法》是对《私募条例》的展开，通过部门规章细化落实相关要求，将信息披露要求形成专门立法，实现了“信披要求法定化”。

对比《征求意见稿》可以看出，该办法的名称发生了变化，原来《征求意见稿》名字为《私募投资基金信息披露和信息报送管理规定（征求意见稿）》，其实是对投资者的“信息披露”和对监管机构的“信息报送”两部分内容，分别对应《私募条例》的第三十一条和第三十三条。但正式发布的办法名称为《私募投资基金信息披露监督管理办法》，没有再保留原来《征求意见稿》第五章信息报送的要求。当然不排除后续监管机构专门针对信息报送发布规则，但我想即便发布应该也不会制定专门的行政法规。之所以做这样的调整，我理解这是证监会“立法”理念的升级，淡化管理色彩，突出投资者保护，监管目标更加聚焦。《国九条》指出“坚持把资本市场的一般规律同中国国情市情相结合，坚守资本市场工作的政治性、人民性”。《私募基金信息披露办法》第三条强调“以投资者利益为根本出发点”，从更高一个层面看，将监管目标聚焦投资者保护，也是对“人民性”的呼应。

《私募基金信息披露办法》对信息披露责任主体设定呈现“全面化”的特点。除私募基金管理人作为当然第一责任人外，对托管人的职责也提出了明确要求和类型化规范。同时明确私募基金销售机构接受私募基金管理人委托向投资者披露私募基金信息，也适用本办法。第十六条把“其他私募基金服务机构”纳入雷达范围。第三十二条对私募基金管理人的股东、合伙人、实际控制人设定了配合义务。《私募基金信息披露办法》规定的相关义务主体包括了管理人、托管人、销售机构、服务机构和管理人股东、合伙人、实际控制人，涵盖了涉及信息披露的所有主体，责任主体全面化。

证监会强调，《私募基金信息披露办法》是对信息披露的最低要求，这个最低底线到底摆在哪里，其实是需要兼顾投资者保护、信息披露主体成本与权益保护、市场风险防范等多重监管考量。本次《私募基金信息披露办法》是基于过去若干年监管经验基础对市场惯例和问题的科学回应，监管要求差异化，更加合理，这体现在几个方面：第一是将私募证券基金和私募股权基金明确分开，根据两类基金特点提出不同要求；第二是将底层资产这一关键信息的披露要求，放在既能披露关键、有效信息，又不要求机构完全暴露的状态，而且对两类基金要求是不同的，比如对股权基金而言，要求披露具体投资标的、投资金额和比例（由此可以得出估值），就是必要的且不大可能带来“跟仓”；第三对市场一直存在较大争议的再投资于基金和其他资管产品的披露提出了“穿透披露”的明确要求；第四对通过SPV再投资的，不仅要求穿透披露，还要求披露投资路径。第四对底层资产披露要求更加精准有效，比如其中第十九条规定，对债券组合，要求投资债券资产的，还应当披露按评级分类的债券投资组合金额及占比。这一要求就比股票投资组合按行业披露更加精准，因为与债券风险相关度更高的是评级而非行业。这都透露出本次立法规定的精准性和科学性。

在《私募条例》颁布之前，行业监管规则的一大痛点是法律责任轻微，其核心掣肘是法律层级过低，《私募条例》解决了这一痛点，给法律责任设定打开了空间。本次《私募基金信息披露办法》对信息披露责任的追究是立体化、全面化的，不仅可以援引《私募条例》进行处罚，而且《私募基金信息披露办法》自身也设定了处罚条款，比如第三十九条。同时，法律责任是层次化、立体化的，既有监管措施，又有行政处罚，对不同主体还设定了不同的处罚行为和处罚措施。

《私募基金信息披露办法》建立健全了私募基金信息披露制度体系，其发布是全面加强私募基金监管、优化监管安排的重要举措，不仅必将对提升整个私募基金行业的规范水平发挥重要作用，而且从笔者的观察视角看，这开启了我国私募基金行业监管规则一个新的阶段。

法律规则的变化总是呈交替上升，不断优化升级的进化状态。《私募条例》的出台，为优化升级私募基金行业整体规则打开了新的窗口，也提出了新的要求。《私募基金信息披露办法》是落实《私募条例》的首个行政部门规章，未来一段时期，私募基金行业若干重要方面的法律规则，可能都会逐步拉平到《私募条例》的层面，形成私募基金行业“1+N+N”的规则体系，这个“1”就是《私募条例》，这个“N”是类似《私募基金信息披露办法》的若干部门规章，最后一个“N”则是协会的配套自律规则。目前《证券投资基金法》的修法也提上了议事日程，未来还可能形成“1+1+N+N”的基金法律体系，为中国私募基金行业发展提供更加立体、完善的法律环境。